这些年看空中国房地产的观点为什么错了？

最近发生在杭州、南京、郑州的疯狂抢房潮，再一次触发了全民关于房地产会否“大崩盘”的恐慌情绪。但这不过是过去的10多年，我们经历的有史以来关于房地产最激烈的多空争论的又一次上演。房价每涨一分，争论便激烈一分。

  如果你认为房价上涨有100个理由，那么我就有房价会下跌的101个理由。很多观点认为，中国房价已经危如累卵，将要崩盘了。支撑他们的观点是：货币严重超发、房价收入比世界第一、卖菜的大妈也在疯狂炒房等等。而另一种观点认为，很难判断房价会崩盘，尤其是大城市。支撑他们的观点是：城市化依然没有结束、中国经济还在中高速增长等等。

  当我们坐下来回首房改以来的中国楼市，我们不无悲哀的发现：房价的变化出乎绝大部分人的意料之外，10多年来，我们从国际上援引来的判断房价的通行指标，更是一次又一次在市场面前败下阵来。

是市场失灵了，还是市场理论失灵了?为什么这些年来，那么多专业学者关于中国房价的判断都难言准确?尤其是那些看空的观点，究竟错在了哪里?中国房地产市场的未来，将会是日本式的?还是美国式的?

  9月22日，万科高级副总裁谭华杰做了一个小型演讲，第一次完整的分享了他对中国房地产过去10多年走势的宏观分析。

  结论很简单：之所以看空中国房地产会出现错误，原因是我们试图使用“小周期”的房价指标去解释“大周期”的房地产价格。

  这个演讲的主题是《从大周期到小周期的前夜——理解中国房地产价格的框架》，谭华杰给出了完全不同于现今流行的关于房价涨跌的经验解释。两个指标：判断大周期内房价泡沫是否会破灭的量化指标组合，是“居民部门利息保障倍数”和“新房名义市值对居民最大购买力占用比例”，现今流行的房价收入比、房价租售比，更适用于“小周期”的房价解释。

  这两个判断指标的发现，来自于谭华杰2012-2013年时任万科董秘时牵头完成的一项号称全球最大规模的房地产量化研究项目，这份研究囊括了全球27个国家和地区回溯40 年的所有可查经济数据。

  其中第一个研究指标，在2014年国外的研究机构也发现了，并且后来被国际清算组织所收录，比万科的研究结论晚了一年多。

文章要点指引：

  第一部分指引：

  1、经济体和房地产都有一个“大周期”和“小周期”，大周期有且仅有一次，而小周期则是经济与房价波动。

  2、房地产大周期和小周期的临界点是城市化率达到75%左右，拐点之前是大周期，拐点之后进入小周期。中国目前城市化率56%，还远未达到75%的临界点，房价仍处于上行的“大周期”内。

  3、不同的房地产周期，房价的估值逻辑不同，判断指标也不同。小周期内，一般房价增速不会超过GDP，所以房价收入比、房价租售比通常会被用来作为房价是否合理判断指标。但大周期内的房价增速往往远超经济增速，房价收入比、租售比的波动也非常之大。

  4、目前中国的房地产市场之所以有诸多无法达成共识的激烈争论，一大原因是：试图用“小周期”时代的估值逻辑，去解释“大周期”阶段的房地产问题。

  第二部分指引：

  1、大周期内，整体社会的购买力和信用扩张规模是决定房价的关键因素，核心指标是两个：“居民部门利息保障倍数”、“新房名义市值对居民购买力占用比例”。前者数值大于1.5，历史上没有发生过房价大跌。后者数据超过60%，房价面临很大下跌风险。超过80%，风险更大。

  2、中国2015年的前者数值是10.4，远远高于1.5。后者数值远远低于60%。是以，短期内中国不存在整体性房价大跌的风险。但这一结论的前提是基于地价、房贷平稳增长的假设，倘若房价如目前疯狂上升，则房地产大周期可能会提前以日本式崩塌结束。

  第三部分指引：

  1、一线城市的房价，与城市人均收入水平、人口密度的相关性很弱，而主要由济体整体财富、财富集中度、房屋供应能力决定。北京、上海的房价将是由全国的富人们，而不是本地的富人们决定。

  2、中国的财富总量超过美国是迟早的事儿，中国的财富集中度也比美国高，中国一线城市的土地利用效率远低于其它国际化大都市。因此，北上深的房价超过纽约是大概率事件。

  3、纽约是全球房价的锚，房价超过纽约是风险的开始，房价大幅超过纽约则是是逐步赶顶的信号。